5月13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小(xiǎo)公告(gào)体现出市(shì)场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年(nián)一季度(dù)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关(guān)注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金(jīn)发行，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报(bào)的央(yāng)国企基金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因(yīn)素的(de)，近期银(yín)行股大(dà)涨的一个(gè)催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的(de)国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的(de)催(cuī)化剂(jì)。去年以来公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡，近期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情(qíng)火热下(xià)将为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极布局央国(guó)企(qǐ)主题基金，一方面是因为(wèi)新一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业(yè)高(gāo)质量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央(yāng)国企改(gǎi)革(gé)，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服(fú)务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为(wèi)中特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明(míng)显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷(lěng)却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直言(yán)，自(zì)己目前(qián)重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三(sān)大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比较少小卖部一天卖1000利润多少，一个小卖部一天卖1000能赚多少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场(chǎng)成交(jiāo)量的(de)放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的(de)推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一个提质(zhì)增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是(shì)非常基本(běn)面的，和他过去1至(zhì)2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特(tè)估(gū)的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶层设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随(suí)之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在(zài)每一(yī)个(gè)央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可能(néng)发生显著(zhù)正向变(biàn)化(huà)的(de)个股(gǔ)提(tí)前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证(zhèng)券研究所数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年报前十(shí)大(dà)重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股(gǔ)主小卖部一天卖1000利润多少，一个小卖部一天卖1000能赚多少动(dòng)型基金的(de)持(chí)仓中，占比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季(jì)报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估”概念股，但在(zài)一(yī)季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港(gǎng)股央国企的持(chí)股市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金(jīn)公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在加大投研力(lì)量(liàng)，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企的固定(小卖部一天卖1000利润多少，一个小卖部一天卖1000能赚多少dìng)思维，需要实地考察国央企，并且需(xū)要利(lì)用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现(xiàn)变(biàn)化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动(dòng)上(shàng)，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了解国(guó)央企经营思路和(hé)财(cái)务导向的变化(huà)，结合(hé)行(xíng)业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体系(xì)，而不(bù)是简单(dān)套用国外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基(jī)金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域(yù)，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原(yuán)有的(de)估值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位(wèi)的工(gōng)作，合理设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提(tí)醒(xǐng)，人(rén)为的(de)拔(bá)估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的(de)常(cháng)识，不(bù)可(kě)误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国(guó)企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符(fú)合国家战略(lüè)发展发向，更需要(yào)承担社(shè)会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金(jīn)经理(lǐ)认为(wèi)，对(duì)于国央企的估(gū)值(zhí)方式要充分体现企业的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了(le)初步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展的(de)价值？首(shǒu)要任务就(jiù)构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主要方法的(de)单一价值(zhí)估值(zhí)体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观(guān)念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时(shí)基(jī)金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合(hé)国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司(sī)环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工(gōng)和社(shè)会责任等(děng)要素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流(liú)、持续(xù)增长的(de)盈(yíng)利、科(kē)技(jì)创新对提(tí)升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估(gū)值(zhí)定价(jià)模型(xíng)的(de)科学性和有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细(xì)致分析在(zài)估值(zhí)思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发展等(děng)各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些(xiē)因素在对估值(zhí)结论(lùn)和判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统(tǒng)的(de)估(gū)值体(tǐ)系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化，还(hái)有估值结(jié)论和估(gū)值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和经济(jì)特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这(zhè)需(xū)要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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